一、金融周期的成因

金融周期是由于金融系統(tǒng)內各變量自身的變動和變量之間相互作二零零八用而產(chǎn)生的周期性波動。所以，我們在分析其成因的時候應該首先分析單個金融變量的變動狀況，接下來再對各金融變量進行綜合考慮，以此來討論金融周期形成的原因。在這里，我們選取金融體系中具有代表性的金融變量，信貸、貨幣供給量以及資產(chǎn)價格，對它們加以分析，以此來闡述金融周期的成因。

首先從信貸角度分析。二零零八年全球金融風暴給世界經(jīng)濟帶來巨大創(chuàng)傷，而這場危機背后最直接的原因就是美國過度投放次級貸款，由此我們可以發(fā)現(xiàn)信貸的發(fā)放量的多少對于一個地區(qū)或國家的金融市場的穩(wěn)定程度具有十分重要的影響。而在信貸的收縮和擴張方面，銀行作為金融中介具有關鍵性的作用和影響。

當宏觀經(jīng)濟處在繁榮時期，企業(yè)會對未來的經(jīng)濟狀況持有樂觀的預期，那么基于企業(yè)利潤最大化這一原則，企業(yè)會增加貸款，擴大投資，同時商業(yè)銀行出于對利益的追逐，也會提高貸款發(fā)放規(guī)模，最終會導致市場整體的貸款數(shù)量大幅提高。隨著宏觀經(jīng)濟的不斷發(fā)展，市場會逐漸趨于飽和狀態(tài)，這時會壓縮企業(yè)的利潤空間，與此同時商業(yè)銀行出于對違約風險的擔心，會提升貸款利率，從而導致貸款規(guī)模開始萎縮，引起信貸的周期性波動。

由于存在信息不對稱和金融摩擦，企業(yè)的外部融資成本往往不同于內部融資成本，兩者之間的差異會促使信貸加速變動，從而奠定了金融周期形成的基礎。然后從貨幣供給量角度分析。中央銀行如果要調控宏觀經(jīng)濟的波動趨勢，往往采用存款準備金、公開市場業(yè)務等來對貨幣供給水平進行調節(jié)，以此影響經(jīng)濟趨勢。

另外，股票價格會經(jīng)過資產(chǎn)負債渠道傳導至實體經(jīng)濟以造成影響，股票價格的上漲會帶來投資者手中總財富水平的提高，進而投資者會提升其消費需求，最后使得市場總需求增加，帶動了實體經(jīng)濟的發(fā)展。故資產(chǎn)價格變動同樣是金融周期形成的重要因素。

二、金融周期對經(jīng)濟周期的影響

金融加速器效應是金融周期理論的核心，經(jīng)過這一效應，無論是金融市場內部的沖擊還是造成金融市場震蕩的某種外部沖擊，都會被顯著放大至實體經(jīng)濟，從而引起經(jīng)濟周期波動。總的來說，金融周期一般經(jīng)過以下幾種途徑來影響實體經(jīng)濟。

(一)源自外生沖擊：資產(chǎn)負債表機制

資產(chǎn)負債表機制又稱為“廣義信貸約束機制”，是指外生沖擊會由于金融市場與企業(yè)融資行為的彼此作用而被加倍放大，最終造成實體經(jīng)濟大幅波動的一般機制。其與銀行信貸約束機制的相同點在于，借貸雙方的信息不對稱是兩者的來源;

而不同點是，銀行信貸約束渠道立足于銀行部門來研究金融沖擊的影響，這里的金融沖擊集中于貨幣沖擊;而資產(chǎn)負債表機制的出發(fā)點是企業(yè)的資產(chǎn)負債表，從企業(yè)的角度來討論實體經(jīng)濟受金融沖擊的影響，這時的金融沖擊就不只局限于貨幣沖擊了，而是包括了資本市場沖擊等一系列對企業(yè)資產(chǎn)負債水平產(chǎn)生影響的沖擊。所以，資產(chǎn)負債表機制具有更廣泛的作用范圍。

企業(yè)的融資方式包括內部融資和外部融資兩種，一個是資金在企業(yè)內部各部門之間或者企業(yè)與企業(yè)之間進行往來周轉，另一個則是依靠金融市場來獲得資金。一般來講，相對于內部融資方式，外部融資具有更高的融資成本。這主要源于三個原因：

第一，企業(yè)要想在外部獲取資金，首先要找到資金提供方從而需要搜尋成本，其次還要與資金供給方就利息討價還價，從而還需要交易成本等。顯然外部融資成本更多。

第二，借貸雙方由于信息不對稱而具有一定道德風險，所以資金供給方為了防范風險會產(chǎn)生監(jiān)督成本附加于企業(yè)身上。

第三，借貸雙方之間存在委托-代理問題，代理成本直接提高了外部融資成本。對于企業(yè)來說，其外部融資成本也在一定程度上取決于其資產(chǎn)負債表情況，資產(chǎn)負債水平越良好，資金流動性越強，外部融資成本也就越少。

如果金融市場受到了不良沖擊，這時企業(yè)收益會下降，成本提高，凈資產(chǎn)減少，從而財務杠桿提高，從而企業(yè)的資產(chǎn)負債水平和融資條件惡化，很難從外部獲得融資，即使得到融資也需要付出大量成本。這樣一來，企業(yè)開始縮減投資和產(chǎn)出水平，金融周期陷入衰退。

總結來說，資產(chǎn)負債表機制就是金融市場的負向沖擊會惡化企業(yè)的資產(chǎn)負債水平，進而影響企業(yè)的投資生產(chǎn)計劃，最終傳導至實體經(jīng)濟引起周期性波動。同時金融周期對實體經(jīng)濟的影響是不對稱的。當經(jīng)濟形勢向好時，企業(yè)資金流動性較強，資產(chǎn)負債水平良好，這時即使出現(xiàn)消極的外部沖擊，由于外部融資成本增加有一定限制，金融加速器并不會產(chǎn)生較大影響;

當經(jīng)濟衰退時，市場整體萎靡，資金周轉困難，資產(chǎn)價格跌落，這時出現(xiàn)負向沖擊將會惡化企業(yè)資產(chǎn)負債表，企業(yè)資產(chǎn)凈值萎縮，外部融資成本大幅增加，進而企業(yè)削減投資產(chǎn)出水平，從而導致實體經(jīng)濟衰退加深。如果公司外部融資依賴性強，沖擊將被這種傳導機制放大數(shù)倍。資產(chǎn)負債表渠道除了資產(chǎn)凈值變動這一路徑外，還包括企業(yè)的債務名義價值的變化的途徑。

(二)源自內生沖擊：銀行信貸與股票市場傳導機制

美國次貸危機席卷全球，各國經(jīng)濟都遭受了不同程度的損害。只考慮外生信貸約束的廣義金融加速器理論已經(jīng)無法滿足當今學者的研究內容。學者們嘗試對外生沖擊進行拓展，將沖擊范圍擴大至金融部門內部，以此對金融系統(tǒng)內部運作情況以及金融市場如何影響經(jīng)濟周期等問題進行深入討論。

除此之外，為了說明金融市場的沖擊會對宏觀經(jīng)濟造成影響，學者們還在一般均衡分析框架中創(chuàng)新地引入了銀行部門，研究銀行部門自身的順周期性以及金融加速器效用。融資企業(yè)要想獲取資金，那么銀行貸款是其主要途徑之一。

銀行部門在金融系統(tǒng)中發(fā)揮了重要的中介作用，其通過將資金富裕方的存款貸放給資金需求者，即將儲蓄轉換成投資這一操作對社會資金進行了重新配置。銀行部門的這一功能是引起社會總需求和總供給變動的主要原因。對于一些國家來說，其資本市場發(fā)展不夠完善，在股票市場等直接融資渠道不成熟的情況下，銀行貸款是眾多企業(yè)獲取融資的途徑。

這樣一來，一旦銀行體系遇到擠兌事件等沖擊的挑戰(zhàn)時，銀行的融資作用便會被削弱，可用于發(fā)放貸款的資金量減少，市場中資金周轉速度放緩，企業(yè)的投資規(guī)模縮小，最后這種沖擊傳導至實體經(jīng)濟，造成周期性的波動。這種通過銀行中介傳導沖擊從而造成實體經(jīng)濟顯著波動的渠道稱為“銀行信貸渠道”。

除此之外，信貸利率的變化也會對其余金融資產(chǎn)的利率造成影響，整個金融市場趨于繁榮，故而有利于推動實體經(jīng)濟向上發(fā)展。而當銀行超額準備金降低，這種負向沖擊將導致銀行交易賬戶資金的減少和名義利率的提高，這會使得投資支出萎縮，最終壓縮市場總需求和總供給。

資產(chǎn)組合渠道指的是，當銀行面對金融沖擊時，銀行會改變其資產(chǎn)組合模式，即變動貸款投向、重置資產(chǎn)組合，市場中的經(jīng)濟個體在應對這些不同的資產(chǎn)組合時會實行相應的不同的投資決策，進而影響實體經(jīng)濟，使之出現(xiàn)周期性的波動。也就是說，當經(jīng)濟形勢向好時，企業(yè)的資金支出擴大，投資需求增強，具有順周期性，而經(jīng)濟形勢走低時，企業(yè)自然會縮減開支，降低投資水平。

但是在通過銀行信貸進行融資方面則是相反的情況。如果經(jīng)濟形勢樂觀，企業(yè)會減少銀行貸款，更多地從資本市場中獲取資金，因為這樣一來降低了自己的融資成本。而經(jīng)濟狀況不好的時候，資本市場也會走向低迷，企業(yè)很難再從其中獲得大量資金，所以便全轉向銀行貸款。那么使得銀行貸款的占比在經(jīng)濟蕭條時更為提高，金融沖擊在此時也更容易將波動擴散至實體經(jīng)濟。

在這種信貸約束機制中，注重銀行部門作為中介的間接融資作用對實體經(jīng)濟所產(chǎn)生的影響。當經(jīng)濟狀況衰退時，由于在銀行部門與融資企業(yè)之間存在信息的不對稱，銀行為了避免自身風險，在放貸時會更加謹慎，這將加大負向沖擊的影響。

一旦這種負向沖擊破壞了資本市場原有的穩(wěn)定，一方面對于企業(yè)來說，其直接融資途徑受到了限制，故提高了對銀行貸款的依賴性;另一方面，對于銀行部門來說，銀行通過資本市場彌補資金的途徑也被破壞，為了保護自身不發(fā)生流動性風險，銀行會縮小貸款發(fā)放規(guī)模，提高信貸的實際收益率，信貸合同的規(guī)定更為嚴格，投放貸款更趨謹慎。

隨著貸款規(guī)模縮小和成本的上升，企業(yè)貸款的需求無法得到滿足，企業(yè)資金流動性變差，資金周轉困難，投資逐步縮減，實體經(jīng)濟也開始逐漸萎縮。總而言之，在信息不完全的情況下，通過銀行信貸約束這一途徑，金融沖擊會成倍傳導至宏觀經(jīng)濟，帶來經(jīng)濟周期的波動。